投資學（第五版）

　　譯者前言？？現(xiàn)代西方投資學是投資管理和投資理論幾十年發(fā)展的結晶，它應投資管理的需求而產(chǎn)生，在投資理論的發(fā)展下發(fā)展。對其發(fā)展的歷史性考察，既可以讓我們了解當今西方投資學的動態(tài)，也有助于我國投資學內(nèi)容的合理定位。？？一、西方投資學的發(fā)展？？西方投資管理經(jīng)歷了三個發(fā)展階段：投機階段，職業(yè)化階段和科學化階段。20世紀30年代以前為投機階段。市場如賭場，交易者憑借賭徒般的狡詐，雄厚的資金實力，操縱價格，牟取暴利。在此階段參與市場所需的技巧最好是靠觀察和親身體驗獲得，讀書并非有效的辦法。因此，那時并沒有對投資管理進行系統(tǒng)論述的教科書。？？以1993年美國頒布的《1933年證券法》和1934年頒布的《證券交易法》為標志，投資管理進入了職業(yè)化階段。整個投資業(yè)開始注重提高職業(yè)道德標準，實行標準化操作，樹立良好的社會形象。為此，證券交易所嚴格了入場要求，公平交易的規(guī)則和自律監(jiān)督機構也陸續(xù)建立。投資者的主要精力開始放在研究合同上的條文、進行財務分析與計算、調(diào)查對方的資信上。由于投資法規(guī)日益完善，投資市場變得較為安全，投資活動大眾化，投資學教科書作為一種普及性的工具開始涌現(xiàn)。在這一階段，教科書著重敘述投資者應遵循的法規(guī)和投資程序。？？在投資的職業(yè)化過程中，投資理論的研究也逐步展開。經(jīng)濟學家們把經(jīng)濟理論和數(shù)理統(tǒng)計知識引入到投資領域，使投資管理向科學化方向邁進。很難指出投資管理科學化階段的確切發(fā)端，通常，人們習慣以1952年3月HarryMarkowitz在《金融雜志》上發(fā)表的題為《資產(chǎn)組合選擇》的論文為其標志。Markowitz在文中論述了尋找有效資產(chǎn)組合邊界（efficientportfoliofrontier，即在給定風險水平下所有收益最高的資產(chǎn)組合的集合或在給定收益水平下風險最小的資產(chǎn)組合的集合）的思想和方法，奠定了投資理論發(fā)展的基石。Markowitz的模型沒作任何假設，其計算結果是十分精精確的。但是，這一方法涉及計算所有資產(chǎn)的協(xié)方差距陣，面對上百種可選擇資產(chǎn)，其計算量是相當可觀的，在當時的技術條件下難以應用。？？1963年，Markowitz的學生WilliamSharpe根據(jù)Markowitz的模型，建立了一個計算相對簡化的模型——單一指數(shù)模型，這一模型假設資產(chǎn)收益只與市場總體收益有關，使計算量大大降低，打開了當代投資理論應用于實踐的大門。如今，Markowitz的模型被廣泛應用于不同類型的資產(chǎn)組合。而Sharpe的模型則被廣泛應用于同類資產(chǎn)內(nèi)部不同資產(chǎn)的組合。Markowitz本人也正將這些技術應用于證券組合的實際管理。？？也是在60年代初期，金融經(jīng)濟學家們開始研究Markowitz的模型是如何影響證券的估值的，這一研究導致了資本資產(chǎn)定價模型CAPM的產(chǎn)生。CAPM分別由WilliamSharpe（1964），JanMossin（1966）和JohnLintner（1965）分別獨立地導出。這一模型闡述了在投資者都采用Markowitz的理論進行投資管理的條件下，市場價格均衡狀態(tài)的形成，把資產(chǎn)預期收益與預期風險之間的理論關系用一個簡單的線性方程式表示出來。在實踐中，很多專家用它來估計資產(chǎn)收益，指導投資行為，確定投資策略。？？盡管CAPM由于其假設條件的超現(xiàn)實性而一直難以得到驗證，對它的討論卻長盛不衰。而在1977年當Roll對其有效性提出質(zhì)疑后，這種討論發(fā)展到了一個新的階段。一方面，其它資產(chǎn)定價模型開始出現(xiàn)，其中以套利定價模型APM為最著名，其地位已不低于CAPM；另一方面，人們通過釋放舊的CAPM的假設條件而發(fā)展了多種CAPM，以使其更接近現(xiàn)實。資產(chǎn)組合理論和資產(chǎn)標價模型的發(fā)展為科學評價職業(yè)貨幣經(jīng)營者的業(yè)績提供了依據(jù)。？？60年代中期EugeneFama提出了一個絕妙的假設：如果市場分析家都能快速、有效地消化信息，則任何形式的證券分析都不可能產(chǎn)生異常的收益，同時，由于信息事件的發(fā)生是隨機的，證券價格的運動也就是不規(guī)則的，這樣，技術分析就是毫無意義的了。Fama假設的一個重要結論便是，在一個高效的市場中，任何資產(chǎn)的價格都是其均衡價格的真實反映。投資理論的研究很多都是以此為前提條件的。不過，實際市場并非如此完美，在大量的經(jīng)驗性研究結果中，既有支持它的，也有提出反面證據(jù)的。這的確是一個很矛盾的概念，否則，證券分析這一職業(yè)早就不復存在了。？？這三大投資理論在眾多學者的討論中逐漸完善、深化，成為投資理論的主流。這些理論不僅以各種方式應用到實際投資管理中去，還打入投資學教科書，并使教科書發(fā)生了結構和內(nèi)容的變革。？？五六十年代的教科書，在介紹投資法規(guī)和程序的基礎上，著重講述投資的基礎分析與技術分析，以此為依據(jù)進行投資管理。七八十年代，投資理論日益成熟，形成體系，擠入教科書，但投資分析的地位仍未受到影響，投資理論總是被放在最后。由于當時的人們既固守傳統(tǒng)投資分析對投資管理的重要意義，又看好科學的投資理論，因此，很多教科書都像百科全書一樣包羅萬象。？？進入90年代，資產(chǎn)價格波動和投資管理的歷史使人們認識到憑借資產(chǎn)價格預測來進行投資管理是不可靠的，還是應把重點放在科學地選擇資產(chǎn)、確定最佳資產(chǎn)組合上，這樣，投資理論便取代了投資分析，躍居教科書之首要地位，而投資管理的內(nèi)容也做了相應的調(diào)整。傳統(tǒng)的基礎分析和技術分析方法不復存在，代之以投資理論的應用。同時，隨著衍生資產(chǎn)及其市場的發(fā)展，利用它們進行投資管理也成了熱門話。？？二、現(xiàn)階段我國投資學內(nèi)容的合理定位？？從西方投資學的發(fā)展過程來看，投資學的發(fā)展與投資市場的發(fā)展、投資管理的需要是相輔相成的。我國證券市場還處在形成和規(guī)范化階段，普及投資基礎知識和有關法規(guī)是市場發(fā)展的最基本要求，這方面的社會需求非常強，工作量也是非常大的。投資學作為系統(tǒng)、科學地研究投資過程和投資行為的應用學科，應該以現(xiàn)實需要為己任，此外，作為一門新興學科，它也應該首先構造自己的基礎。但是，從財經(jīng)類本科的教學體系看，有關證券市場的基礎知識在一些核心課程中已有介紹，如貨幣銀行學，因此，投資學不應以基礎知識貫穿始終，可以考慮把基礎知識集中壓縮起來，作為預備知識知在開始部分。投資學作為一門應用學科，應該有較深刻的內(nèi)容和可以指導實踐的東西。？？西方投資理論在投資管理的變革和投資學的發(fā)展中發(fā)展中發(fā)揮了積極的促進作用，積極介紹西方投資理論、努力探索在中國投資環(huán)境下的應用，對我國投資學的未來發(fā)展、加速投資的科學化管理是必要的。可以這樣說，在激烈競爭的推動下，西方的專家學者們已經(jīng)對投資的各個方面均作了出色的研究。把他們的成果拿來，依據(jù)國情作適當?shù)恼{(diào)整，是我國投資學發(fā)展的捷徑，也可使我國投資學不至于過分落后于現(xiàn)代投資學的發(fā)展。？？在西方投資理論中，首先應該介紹的是資產(chǎn)組合理論，這一理論經(jīng)過幾十年的發(fā)展已日臻完善，具有很大的實用價值。其思想早已為我國學術界接受，關鍵是要研究如何結合中國的現(xiàn)實和可能，把它應用到實際管理中去。資本市場均衡理論、套利理論及市場有效性理論盡管其無論是學術研究還是管理應用在西方都已達到相當水平，但由于我國的經(jīng)濟理論研究方法、思維方式與西方不同，投資理論的研究水平相差甚遠，因此，過于詳細的論述會事倍功半，但其成果還是應該予以介紹的，以供有興趣者參考。？？基礎分析和技術分析很適合當前我國經(jīng)驗型投資管理的需要，是當前投資管理的主要工具，尤其是基礎分析，即使是在科學化管理中也是必要的，所以，在我國現(xiàn)階段的投資學中應有一席之地，但不要使之成為主要部分。這是因為，首先，西方投資管理發(fā)展的歷史已經(jīng)說明了這兩種方法的局限性并已經(jīng)產(chǎn)生了更科學的管理理論和方法；其次，基礎分析所要作的是宏觀和微觀經(jīng)濟分析，內(nèi)容龐雜；技術分析則是仁者見仁，智者見智。二者無論是知識還是技能，都來自不止一門學科，全面的介紹等于是各門課的匯總，而且具體做法受個人素質(zhì)、信息來源和技術條件影響較大，因此，不如直言其基本精神，由想做證券分析的人自己去選擇、創(chuàng)新。？？三、《投資學》一書的知識結構和內(nèi)容正符合我國當前的實際需要？？《投資學》一書既順應了西方投資學的發(fā)展趨勢，又符合我國當前的實際需要，其特點可歸納如下：？？1知識結構合乎西方投資學的發(fā)展趨勢。？？《投資學》一書把已經(jīng)成為西方投資學主導理論的現(xiàn)代組合理論放在了首要的位置，作了全面系統(tǒng)的介紹，同時，由于在這本書初版所處時代，基礎分析是一種主要的投資管理方法和工具，因此，基礎分析不可避免地是教課書的一個主要部分，經(jīng)過五次修訂，這一部分內(nèi)容仍被保留下來，但順應時代的發(fā)展，把它放在了教科書的后半部分，居次要地位。所以說，這本書既不同于七八十年代百科書式的教科書，也不同于1994年以后出版的被現(xiàn)代投資理論壟斷的教科書，它在這兩者之間有一種承前啟后的作用。？？2知識內(nèi)容全面、系統(tǒng)、深刻，符合我國當前的實際需要。？？本書不僅全面、系統(tǒng)地介紹了現(xiàn)代投資理論、組合管理方法、衍生金融工具和基礎分析的核心內(nèi)容，作為教科書，更對基本概念作了詳細的說明，如對于“賣空”這一概念，書中詳細闡述了賣空是一種什么樣的行為、賣空應遵循的規(guī)則及賣空的實例。賣空是投資理論中經(jīng)常要用到的一個條件，而我國的證券市場上不允許賣空行為，有了這種介紹就會極大地增強教師和學生的感性認識，有助于加深對有關問題的理解。因此，盡管這本教科在結構上不是很前衛(wèi)的，但此結構和內(nèi)容卻正符合我國當前的實際需要。？？此外，《投資學》一書的主要作者WilliamF.Sharpe是投資學中的主要理論單一指數(shù)模型和CAPM的建立者，他長期從事金融理論的研究，發(fā)表了大量的論文，為投資理論的發(fā)展做出了不可磨滅的貢獻，為此，他在1990年被授予諾貝爾經(jīng)濟學獎。能看到他通俗易懂地解釋投資學的理論的作品，實為幸事。

　　威廉·F·夏普（WilliamF.Sharpe）是美國斯坦福大學商學院著名金融學教授。他在洛杉磯的加利福尼亞大學獲得經(jīng)濟學學士、碩士和博士學位。他曾在許多權威性專業(yè)雜志上發(fā)表過論文.如《金融分析家》、《商業(yè)》、《金融》、《金融和數(shù)量分析》、《投資組合管理》、《管理科學》等。夏普博士曾任美國金融學會前主席.他因創(chuàng)立資本資產(chǎn)定價模型理論于1990年獲得諾貝爾經(jīng)濟學獎。戈登·J·亞歷山大（GordonJ.Alexander）是美國明尼蘇達大學金融學教授。他在布法羅紐約州立大學獲商業(yè)管理科學學士學位：在密歇根大學獲數(shù)學碩士、工商管理碩士和金融學博士學位。他曾在多種權威雜志上發(fā)表文章，并任《金融與數(shù)學分析》雜志副主編和《金融》雜志書評編輯。杰弗里·V·貝利（JefferyV.Bailey）是美國芝加哥一家養(yǎng)老基金咨詢機構（Richards&Tierney）的合伙經(jīng)理人，也是一位注冊金融分析家，他曾任明尼蘇達州投資委員會的助理執(zhí)行董事。貝利先生在奧克蘭大學獲得經(jīng)濟學學士學位，在明尼蘇達大學獲得經(jīng)濟學碩士和金融工商管理碩士學位。他在權威雜志上發(fā)表過論文，并為《管理機構資產(chǎn)和養(yǎng)老基金投資管理》手冊撰稿。