讓我講一下我的基本理論運用到金融市場中時需要注意的兩個基本原則。第一，市場價格往往扭曲地反映隱性的基本要素。

這種扭曲的程度可以是微不足道的，也可以是非常巨大的。這與有效市場假設(shè)大相徑庭，因為后者認為市場價格能精確地反映所有可獲得的信息。

其次，金融市場并不是被動地反映根本事實，而是主動地，即它們影響了期望被反映的所謂的基本要素。這一點是行為經(jīng)濟學(xué)中所沒有的。行為經(jīng)濟學(xué)僅僅關(guān)注這個自反過程的一半，就是金融資產(chǎn)的錯誤定價；它并沒有考慮到其受基本要素錯誤定價的影響。

其實金融資產(chǎn)的錯誤定價會以很多種方式影響到所謂的基本要素。最為常見的就是杠桿作用——債券和證券市場的杠桿作用。

多種多樣的反饋回路可能讓我們覺得市場通常是對的，但是，真正產(chǎn)生作用的機制通常和范例顯示出來的結(jié)果大不相同。我認為，金融市場存在很多改變基本要素的因素，而且能夠使市場價格和潛在的基本要素之間更為一致。這與有效市場假說有所不同，有效市場假說認為市場總是能精確地反映現(xiàn)實并且自動達到平衡。

我的這兩個提議關(guān)注的是市場的自反反饋回路這一特征。這里有兩種循環(huán)，消極的和積極的。消極反饋可以進行自我更正，積極反饋可以自我加強。因此，消極反饋形成了一個趨向平衡的趨勢，而積極反饋則產(chǎn)生了一種動態(tài)的不平衡。積極反饋回路更有趣，因為它們可以引起市場價格和潛在基本要素發(fā)生很大變化。

一個完整的積極反饋循環(huán)回路首先是自我加強的，最終會到達一個制高點或是逆轉(zhuǎn)點，此后將向著相反的方向自我加強。但是積極反饋循環(huán)不一定是完整的，它隨時都可能因為消極反饋的影響而中途停止。

我曾經(jīng)按照如此方法，提出了一個“盛衰循環(huán)”的理論，又名泡沫理論。每一個泡沫都由兩個方面構(gòu)成，即現(xiàn)實中的基本趨勢和與這個趨勢相關(guān)的錯誤觀念。當現(xiàn)實中基本趨勢和錯誤觀念彼此加強時泡沫就開始產(chǎn)生。這個盛衰循環(huán)很容易在消極反饋的過程中被檢驗出來。如果現(xiàn)實中普遍存在的趨勢強勁得經(jīng)得起檢驗，那么，這種趨勢和錯誤觀念就將繼續(xù)相互加強。最終，市場期望開始變得與事實相去甚遠，人們明顯地認識到錯誤觀念的存在。接著就到了混沌期，在此期間，人們的疑問增加，信心消退，但現(xiàn)實中普遍存在的趨勢卻因為慣性而繼續(xù)著。正如花旗集團的前任主席查克?普林斯所說的一樣，我們必須繼續(xù)跳舞直到音樂結(jié)束。最終，達到這個點，趨勢逆轉(zhuǎn)時，它就開始朝著相反的方向自我加強了。

現(xiàn)在我再次引用一下1987 年我第一次提出泡沫理論時所舉的那個例子，即20 世紀60 年代后期企業(yè)集團的繁榮。潛在的趨勢以每股的贏利顯示出來，與此趨勢相關(guān)的預(yù)期通過股票價格顯現(xiàn)出來。

企業(yè)集團通過收購其他的公司來提高它們每股的贏利。過高的期望使得它們有提高贏利表現(xiàn)的欲望，但是最終卻事與愿違。在混沌期過后，股票價格的上漲趨勢逆轉(zhuǎn)了。所有被掩蓋的問題都浮出水面，致使贏利一落千丈。正如當時其中一個聯(lián)合大企業(yè)奧格登公司的主席告訴我的那樣：沒人看我表演了。

以上就是一個典型的企業(yè)集團的泡沫經(jīng)濟。奧格登公司這一集團企業(yè)的現(xiàn)象與泡沫經(jīng)濟的趨勢是非常接近的。構(gòu)成這一模式的泡沫經(jīng)歷了幾個獨特的階段：初期；被成功實踐中斷或加強的加速階段，混沌階段；逆轉(zhuǎn)點或高潮，緊接著加速下滑，最終導(dǎo)致金融危機的爆發(fā)。

每一階段的長度和力度是難以預(yù)測的，但是事件發(fā)生的順序存在一個內(nèi)在邏輯，所以，發(fā)生的順序是可以預(yù)測的，但即使是可預(yù)測的，它還是有可能被政府干預(yù)或是其被他形式的消極反饋所終止。在繁榮的集團企業(yè)中，租賃公司試圖收購漢華實業(yè)銀行的失敗而使其達到了逆轉(zhuǎn)點或是高潮點就是一個好的例子。

一般來說，經(jīng)濟泡沫具有不對稱性。繁榮期通常很長而且持續(xù)很久：慢慢開始，漸漸上升直至混沌期才開始變得平穩(wěn)。泡沫的破滅短暫且迅速，因為它受到了不良倉位被迫清盤的影響。泡沫的破滅會讓人們覺得驚恐，從而把金融危機推向高潮。

最為簡單的例子就是房地產(chǎn)的繁榮。促使它形成的趨勢是，信貸變得便宜和更易獲得，錯誤觀念認為擔(dān)保品的價值存在于可獲信貸的獨立性。但事實是，證券的可獲得性與附屬擔(dān)保物的價格之間存在自反性。當信貸變得便宜和更易獲得時，信貸活動就會增加，房地產(chǎn)價值上升。于是拖欠現(xiàn)象減少，信貸表現(xiàn)提高，借貸標準變得寬松。于是，在繁榮的高潮點，信貸數(shù)量達到最大，逆轉(zhuǎn)使強制清算下降，使房地產(chǎn)價值也下降。