停止ＩＰＯ：保護(hù)了誰？又挫傷了誰？

IPO的經(jīng)常叫停，不僅對(duì)穩(wěn)定指數(shù)沒有實(shí)際效果，而且還讓資本市場(chǎng)、PE投資甚至整個(gè)中國(guó)經(jīng)濟(jì)受到影響。IPO可以暫停，企業(yè)特別是中小企業(yè)的融資需求卻無法暫停。每次IPO暫停后，都會(huì)出現(xiàn)國(guó)內(nèi)企業(yè)海外上市的熱潮。大門關(guān)上了，總有窗戶可以走。優(yōu)質(zhì)的上市資源，是各國(guó)交易所爭(zhēng)奪的焦點(diǎn)。從新浪到騰訊，從百度到尚德，這些優(yōu)秀企業(yè)走向海外資本市場(chǎng)，固然有受到國(guó)內(nèi)新股發(fā)行制度影響的因素，同時(shí)也與IPO叫停緊密相關(guān)。

暫停IPO的另一個(gè)直接后果是優(yōu)秀的上市資源不能及時(shí)進(jìn)入資本市場(chǎng)，造成二級(jí)市場(chǎng)的重心偏移。證券市場(chǎng)的發(fā)展壯大需要不斷有新鮮血液的供應(yīng)，需要有好的上市公司去增加投資價(jià)值。沒有新的優(yōu)秀上市公司加入，二級(jí)市場(chǎng)就只能將那些已經(jīng)上市的企業(yè)炒來炒去，K線圖的走勢(shì)也就像是心臟病人的心電圖，大起大落，穩(wěn)定性差。

而且，IPO經(jīng)常叫停還會(huì)導(dǎo)致企業(yè)IPO前景不明朗，上市目標(biāo)不明確，對(duì)企業(yè)行為產(chǎn)生諸多消極的影響。一些已經(jīng)作好上市準(zhǔn)備的企業(yè)被迫停止上市進(jìn)程，付出的代價(jià)不僅是付給中介機(jī)構(gòu)的費(fèi)用，更重要的是企業(yè)家的時(shí)間、精力等隱性成本。而上市動(dòng)力不足也會(huì)導(dǎo)致企業(yè)治理機(jī)制倒退，規(guī)范程度下降，影響全社會(huì)的創(chuàng)業(yè)熱情和投資熱情，對(duì)整個(gè)社會(huì)和經(jīng)濟(jì)都造成損失。

叫停IPO已經(jīng)在投資者心中形成了救市的政策預(yù)期，就像是給市場(chǎng)提供了某種承諾或者保險(xiǎn)，因此市場(chǎng)炒作之風(fēng)濃厚，不僅炒股票，還炒PE；不僅炒二級(jí)市場(chǎng)，還開始炒一級(jí)市場(chǎng)；還利用政策慣性炒政策預(yù)期：IPO的進(jìn)程、速度、節(jié)奏等。

長(zhǎng)期以來，國(guó)內(nèi)證券市場(chǎng)普遍存在這樣的情況：二級(jí)市場(chǎng)價(jià)格比發(fā)行價(jià)高，發(fā)行價(jià)比上市前的PE投資價(jià)格高。企業(yè)只要能上市，就一定能獲得收益，風(fēng)險(xiǎn)不在于企業(yè)的質(zhì)量，而在于能否上市。上市成了一種商業(yè)模式，成了一種利益短期內(nèi)最大化的最有效手段。正是這種無風(fēng)險(xiǎn)收益的存在，使得市場(chǎng)主體的投資行為遭到了扭曲。具體到PE而言，目前，眾多機(jī)構(gòu)熱衷于投資Pre-IPO項(xiàng)目，即使投資價(jià)格超過市盈率10倍、20倍，但只要有上市預(yù)期，PE依然趨之若鶩，IPO成了資本市場(chǎng)給PE投資上的收益保障險(xiǎn)。因此，PE投資的項(xiàng)目只要能上市，一切都行。PE追求的目標(biāo)不再是發(fā)現(xiàn)企業(yè)的價(jià)值、推動(dòng)企業(yè)的成長(zhǎng)，而是爭(zhēng)搶預(yù)期上市的企業(yè)資源。正是這種無風(fēng)險(xiǎn)的一、二級(jí)市場(chǎng)套利收益，導(dǎo)致了PE的異化和泛大眾化，把這一專業(yè)的投資工作變成了比拼社會(huì)資源的上市游戲。

市場(chǎng)的歸市場(chǎng)，股價(jià)的歸股價(jià)，千萬別停了ＩＰＯ

資本市場(chǎng)最核心的功能在于資源配置和價(jià)格發(fā)現(xiàn)，而IPO則是實(shí)現(xiàn)這些功能的關(guān)鍵。作為資本市場(chǎng)的入口，IPO是企業(yè)走進(jìn)這一市場(chǎng)、成為公開企業(yè)的通道。作為資本市場(chǎng)成長(zhǎng)機(jī)制的一種制度性安排，IPO不是企業(yè)的贏利模式，更不是一種政策工具，尤其不是承擔(dān)調(diào)控職能的政策工具。市場(chǎng)的事情，應(yīng)該由市場(chǎng)說了算，IPO也完全可以由市場(chǎng)自己來決定，上市企業(yè)和保薦人可以根據(jù)市場(chǎng)的情況來決定發(fā)行的時(shí)機(jī)和價(jià)格。

看一下成熟資本市場(chǎng)的例子。2005年，股市走勢(shì)良好，太陽能概念受到熱烈追捧。無錫尚德在紐交所上市，發(fā)行14%的新股，已募得4億美元，市盈率高達(dá)36倍。而在2010年，同樣是太陽能的晶科能源在紐交所IPO，發(fā)行27%的新股，只募得6 418萬美元，市盈率只有18倍。2009年年底，風(fēng)電企業(yè)龍?jiān)措娏Γ?0916）在香港IPO，原定募資7億美元，但由于市場(chǎng)反應(yīng)理想，實(shí)際募得22億美元，超額認(rèn)額235倍，發(fā)行價(jià)是2010年預(yù)測(cè)每股利潤(rùn)的29倍。而在2010年6月，國(guó)內(nèi)著名的金風(fēng)科技（002202）擬在香港發(fā)行H股，它在中小板的市盈率有40多倍，但擬發(fā)行H股招股價(jià)對(duì)應(yīng)的2010年預(yù)測(cè)市盈率只有20倍左右，但最后因認(rèn)購情況不理想，只得暫緩發(fā)行。